首先，關(guān)于分配的擔(dān)憂現(xiàn)階段不可證明，也不可證偽，保障房的綜合政策力度將超預(yù)期；其次，廉/免價(jià)土地本質(zhì)是一種巨額投資，保障房資金籌劃的結(jié)果將超預(yù)期；第三，上下游拉動(dòng)以建筑面積計(jì)算，保障房拉動(dòng)的效果將超預(yù)期。

　　盡管我們認(rèn)為保障房在“分配”、“沖擊地方土地出讓金收入”等方面仍然存在難題，但這些問題將主要在建設(shè)完畢后顯現(xiàn)。由此，預(yù)計(jì)保障房將在政策強(qiáng)有力的推動(dòng)下，“先建起來再說”。在這一過程中，其對(duì)整體經(jīng)濟(jì)與相關(guān)產(chǎn)業(yè)的推動(dòng)作用將是確定而明顯的。

　　保障性住房政策提速

　　1、下半年政策力度加大。

　　首先，從政策角度解決保障性安居工程的資金問題。地方債資金的直接介入將有力地推動(dòng)保障性安居工程的建設(shè)。（1）6月17日財(cái)政部確定首發(fā)504億元地方債為保障房籌資。其中6月27日招標(biāo)5年期品種，金額254億元；7月11日招標(biāo)3年期品種，金額為250億元。本次地方債發(fā)行主體包括山東、云南、重慶等11個(gè)省區(qū)。根據(jù)發(fā)行計(jì)劃，此次發(fā)行的5年期地方政府債最高發(fā)行量為云南40億元，其次是陜西34億元，以及山東31億元，新疆30億元。山西和重慶各25億元、福建24億元、青海20億元、海南15億元、青島6億元、廈門4億元。而3年期地方政府債最高發(fā)行量為云南39億元，其次為陜西34億元、山東31億元、新疆30億元。此外，山西26億元、重慶25億元、福建24億元、青海19億元、海南14億元、青島5億元、廈門4億元。（2）國(guó)家發(fā)改委6月22日發(fā)布的《關(guān)于利用債券融資支持保障性住房建設(shè)有關(guān)問題的通知》明確，允許投融資平臺(tái)企業(yè)申請(qǐng)發(fā)行企業(yè)債券籌措資金，所募集資金應(yīng)優(yōu)先用于各地保障性住房建設(shè)。這是繼去年10月財(cái)政部、發(fā)改委、央行、銀監(jiān)會(huì)四部委發(fā)出《關(guān)于貫徹國(guó)務(wù)院加強(qiáng)地方政府融資平臺(tái)公司管理有關(guān)問題的通知相關(guān)事項(xiàng)的通知》之后，首次松口允許地方政府發(fā)行債券。

　　其次，從中央到地方政府重視保障性住房的建設(shè)。李克強(qiáng)副總理一周（13日～17日）內(nèi)三次調(diào)研保障性住房。

　　2、社會(huì)各方籌措資金。

　　2011年2月26日社?；鹗状螀⑴c保障房建設(shè)，30億元的保障房信托項(xiàng)目在江蘇省南京市落戶。該筆資金將專項(xiàng)用于支持南京市花崗、西善橋等四個(gè)保障性住房項(xiàng)目的建設(shè)，建筑總面積將達(dá)到980萬平方米，為南京市提供8萬套保障性住房。

　　保險(xiǎn)資金也開始涉足保障房項(xiàng)目。3月9日，中國(guó)太保（601601）集團(tuán)宣布，旗下太平洋（601099）資產(chǎn)管理公司發(fā)起設(shè)立的“太平洋-上海公共租賃房項(xiàng)目債權(quán)投資計(jì)劃”正式通過了保監(jiān)會(huì)的備案。此項(xiàng)債權(quán)投資計(jì)劃募集資金40億元，主要用于上海地產(chǎn)（集團(tuán)）有限公司在上海市區(qū)約50萬平方米公共租賃住房項(xiàng)目的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)。

　　另外，民間投資開始嘗試進(jìn)入保障房建設(shè)。中國(guó)建銀精瑞資本管理集團(tuán)旗下建銀精瑞公租房建設(shè)投資基金年內(nèi)即將成行，將成為國(guó)內(nèi)首只以民間資本投資為主的保障房建設(shè)投資基金，首批計(jì)劃募集資金50億～100億，三年內(nèi)預(yù)期能夠做到500億元人民幣的規(guī)模。

　　保障房建設(shè)下半年提速

　　1、“十二五”規(guī)劃第一年保障性住房提速。

　　中國(guó)住建部日前向各地發(fā)出《關(guān)于報(bào)送城鎮(zhèn)保障性安居工程任務(wù)的通知》，明確提出，2011年中國(guó)全國(guó)保障性安居工程住房建設(shè)規(guī)模將高達(dá)1000萬套，相比2010年的580萬套，增長(zhǎng)72.4%；2011年保障性安居工程投資或?qū)⑦_(dá)1.3萬億元人民幣。而計(jì)劃新增的420萬套住房中，公共租賃房將占主要部分。截至5月底，在各地區(qū)、各部門的共同努力下，全國(guó)城鎮(zhèn)保障性住房和各類棚戶區(qū)改造住房已開工340萬套，占計(jì)劃的34%。

　　2、下半年保障性住房建設(shè)將對(duì)沖部分商品房投資的下滑。

　　自2008年起，為了加大對(duì)保障性安居工程的建設(shè)力度，政府從年初即制定明確的全年建設(shè)計(jì)劃，且每年比前一年都有大幅增加。

　　2008年，國(guó)家計(jì)劃建設(shè)廉租房、限價(jià)房和經(jīng)濟(jì)適用房共63萬套，實(shí)際完成100萬套；2009年，國(guó)家計(jì)劃建設(shè)各類保障性住房共387萬套，是2008年的6倍，完成330萬套；2010年是歷年來保障性住房建設(shè)力度最大的一年，全年計(jì)劃新開工保障性住房共580萬套，較上年增長(zhǎng)49.9%，且中央政府與各地方政府簽訂目標(biāo)責(zé)任書，確保計(jì)劃按時(shí)完成，到年底實(shí)際新開工保障性住房590萬，超額完成計(jì)劃；2011年，中央政府將計(jì)劃大幅提高到1000萬套，比2010年提高72.4%，且與各地方政府簽訂軍令狀，預(yù)計(jì)今年完成情況比較樂觀。

　　3、保障性住房進(jìn)度有季節(jié)性，一般下半年占比較高。

　　2003年開始經(jīng)濟(jì)適用房投資占房地產(chǎn)開發(fā)的比例一直在下降，并且會(huì)呈現(xiàn)出較為明顯的季節(jié)效應(yīng)，一般在三季度和四季度的占比會(huì)比較高。并且從經(jīng)濟(jì)適用房投資的累計(jì)同比來看，從2007年開始一直在下滑，今年加推保障性住房建設(shè)，將改變商品房與保障房供給格局，今年經(jīng)濟(jì)適用房投資的累計(jì)同比增速轉(zhuǎn)負(fù)為正，持續(xù)增加。未來保障房供給或?qū)⒋蟠笤黾樱兂杀Ｕ戏颗c商品房雙軌供給體制，也必然會(huì)拉動(dòng)投資的增加。

    挖掘保障房5大下游行業(yè)機(jī)會(huì)

　　1、水泥建材行業(yè)：利好水泥業(yè)務(wù)所在區(qū)域保障房建設(shè)量相對(duì)較大的公司

　　重點(diǎn)關(guān)注擁有房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的水泥企業(yè)金隅股份和亞泰集團(tuán)。兩個(gè)公司的地產(chǎn)業(yè)務(wù)在當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)均為龍頭，會(huì)積極參與當(dāng)?shù)氐谋Ｕ闲宰》拷ㄔO(shè)，并從中直接受益（金隅股份所在的北京地區(qū)計(jì)劃于2011年建設(shè)20萬套保障性住房，亞泰集團(tuán)所在的吉林省計(jì)劃建設(shè)48.1萬套保障性住房）；同時(shí)，公司的水泥業(yè)務(wù)也是區(qū)域領(lǐng)頭企業(yè)，能夠通過保障性住房建設(shè)帶來的水泥需求增長(zhǎng)間接獲益。

　　由于東北、中南、華東地區(qū)的保障性住房建設(shè)量較大，因此，在這個(gè)區(qū)域的海螺水泥、亞泰集團(tuán)將相對(duì)較大的受益于保障房建設(shè)。

　　2、鋼鐵行業(yè)：保障房新增需求對(duì)三季度鋼鐵行業(yè)形成正面支撐

　　雖然保障房帶來的新增加需求量占比不大，但是此部分新增加的需求量集中在地產(chǎn)行業(yè)，預(yù)計(jì)可抵消10%左右的地產(chǎn)用鋼量的下滑。而另一方面，今年以來雖然地產(chǎn)行業(yè)受到國(guó)家政策的負(fù)面預(yù)期影響，但地產(chǎn)行業(yè)的投資仍然維持在較高水平，存量地產(chǎn)開工項(xiàng)目依然繼續(xù)。這已經(jīng)給地產(chǎn)用鋼量奠定了一定的基礎(chǔ)。

　　因此，整體來看，保障性住房建設(shè)新增加的鋼鐵需求量的刺激作用還是比較明顯。而如果此部分需求又大部分集中在第三季度釋放的話，那么對(duì)鋼鐵特別是建筑用鋼階段性的正面刺激影響比較明顯。在此預(yù)期下，我們建議投資者重點(diǎn)關(guān)注新興鑄管、八一鋼鐵、凌鋼股份等高長(zhǎng)材比例的公司，以及絕對(duì)股價(jià)較低的河北鋼鐵等。

　　3、建筑行業(yè)：保障性住房建設(shè)再添收益新增長(zhǎng)點(diǎn)

　　保障房業(yè)務(wù)對(duì)建筑企業(yè)來說，影響并不止于工程量的增加，更多源于工程以外，如獲取可持續(xù)經(jīng)營(yíng)的資產(chǎn)。目前國(guó)內(nèi)保障性住房的建設(shè)尚處于探索階段，什么樣的模式最適合中國(guó)國(guó)情還需要時(shí)間的驗(yàn)證。但是從趨勢(shì)來看，以大量的廉租房和公租房代替經(jīng)濟(jì)適用房可能更為合理。有實(shí)力的建設(shè)主體則可以成為其建設(shè)主體和經(jīng)營(yíng)主體，這對(duì)政府來說可以減輕財(cái)政負(fù)擔(dān)。因此，對(duì)于此行業(yè)中的輕資產(chǎn)公司來說，則形成了可持續(xù)經(jīng)營(yíng)的資產(chǎn)，是雙贏的模式。

　　保障性住房受益的建筑類公司可關(guān)注中國(guó)建筑和中國(guó)中冶。

　　4、工程機(jī)械行業(yè)：需求改善有助于緩解行業(yè)短期競(jìng)爭(zhēng)壓力

　　2010年以來的行業(yè)需求爆發(fā)加快了各廠商產(chǎn)能擴(kuò)張的步伐，并紛紛進(jìn)入競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手所在的細(xì)分子行業(yè)，令行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)顯著加劇。而當(dāng)下政府對(duì)完成保障性住房任務(wù)顯示的決心振奮了市場(chǎng)，改善了一致預(yù)期，從而拉動(dòng)工程機(jī)械相關(guān)股票在銷售數(shù)據(jù)逐月下降的情況下股價(jià)反向開始上揚(yáng)。

　　經(jīng)測(cè)算，即便保障性住房按照最樂觀的情況假設(shè)，依然對(duì)工程機(jī)械的拉動(dòng)幅度不到20%；而1000萬套保障房總量中仍包括一部分以貨幣補(bǔ)貼、收購(gòu)舊房、改建方式獲得的房源。這些非新建房并不會(huì)對(duì)工程機(jī)械需求產(chǎn)生拉動(dòng)。因而，保障房帶動(dòng)的工程機(jī)械需求能延緩短期競(jìng)爭(zhēng)壓力，但無法改變供大于求的激烈競(jìng)爭(zhēng)局面，此次反彈屬于預(yù)期改善下的估值提升波段行情。

　　從標(biāo)的選擇的角度看，保障性住房建設(shè)對(duì)主要品種拉動(dòng)的力度依次為混凝土機(jī)械、建筑起重機(jī)、土方機(jī)械、工程起重機(jī)。因而，混凝土機(jī)械業(yè)務(wù)占公司利潤(rùn)比例最大的三一重工和中聯(lián)重科受益于保障房建設(shè)的程度將相對(duì)顯著?？紤]到兩家公司過去十年遠(yuǎn)超行業(yè)的成長(zhǎng)速度已經(jīng)充分證明了企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，我們維持對(duì)三一重工和中聯(lián)重科的“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。

　　5、房地產(chǎn)行業(yè)：總體受益不大

　　若保障房能大面積兌現(xiàn)，對(duì)地產(chǎn)股的投資機(jī)會(huì)影響仍然是正面的。這是因?yàn)樯贁?shù)資本結(jié)構(gòu)不太好的企業(yè)，可以借助保障房項(xiàng)目敲開資本市場(chǎng)直接融資的閥門以改善資本結(jié)構(gòu)，或者企業(yè)借保障房項(xiàng)目搞好政府關(guān)系獲取其他優(yōu)質(zhì)資源。

　　在此情形下受益的個(gè)股主要有：中天城投（有望憑借200億保障房大單叩開資本市場(chǎng)直接融資大門改善資債結(jié)構(gòu)、并為整合貴州省優(yōu)質(zhì)資源鋪路）、首開股份（發(fā)中期票據(jù)建低利潤(rùn)率的保障房，為低價(jià)獲取優(yōu)質(zhì)商業(yè)地塊鋪路）、福星股份旗下有超過700萬平的武漢城中村舊改項(xiàng)目）。另外，金隅股份有“保障房+水泥”概念，其保障房和水泥產(chǎn)業(yè)之間也較容易形成合力。

    杭蕭鋼構(gòu)：毛利向好2011年業(yè)績(jī)有保障

　　2010年住建部批復(fù)公司為首家住宅產(chǎn)業(yè)化基地，且公司于2011年4月1日獲得建筑總承包一級(jí)資質(zhì)，為鋼結(jié)構(gòu)住宅業(yè)務(wù)開展奠定了基礎(chǔ)。公司自行開發(fā)的包頭鋼結(jié)構(gòu)住宅（30萬平方米）項(xiàng)目一期已經(jīng)開工，預(yù)計(jì)將在2012年開始貢獻(xiàn)利潤(rùn)。鋼結(jié)構(gòu)住宅因成本高而推廣受阻，我國(guó)鋼結(jié)構(gòu)市場(chǎng)潛力巨大，特別是鋼結(jié)構(gòu)住宅；公司有完善的鋼結(jié)構(gòu)住宅體系，配套內(nèi)外墻板、承重板生產(chǎn)，并自建鋼結(jié)構(gòu)住宅實(shí)施體驗(yàn)式推廣，中長(zhǎng)期內(nèi)可能逐步推廣開來，并形成新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　盈利預(yù)測(cè):

　　公司2010年7月推出股權(quán)激勵(lì)，對(duì)2010-2012年利潤(rùn)增長(zhǎng)要求為1.15\1.3\1.5億元，而2010年未能完成最低要求，公司預(yù)計(jì)2011年凈利潤(rùn)1.3億元，目的是為了順利行權(quán)，公司2010年合同額大幅增長(zhǎng)，所以我們認(rèn)為2011年業(yè)績(jī)達(dá)標(biāo)的概率很大。在加強(qiáng)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)營(yíng)銷后，預(yù)測(cè)公司2011-2013年收入同比增長(zhǎng)30%、25%、20%（未考慮鋼結(jié)構(gòu)住宅），毛利率逐步恢復(fù)至14%，凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)49%、35%、29%，EPS分別為0.3\0.41\0.53元（考慮每10股送2股），給予2012年30倍PE，合理估值為14元（送股前），維持公司“增持”評(píng)級(jí)。

　　祁連山：下半年仍有事件機(jī)會(huì)明年量增蓋過價(jià)跌

　　上半年甘肅省水泥產(chǎn)量同增29%、固定資產(chǎn)投資同增38%，好于全國(guó)。固定資產(chǎn)新開工及施工總計(jì)劃投資增速-13%、23%，低于全國(guó)。水泥行業(yè)毛利率30%、噸利潤(rùn)35元，好于全國(guó)，毛利率同比下降3個(gè)百分點(diǎn)、噸利潤(rùn)下降7元。祁連山毛利率和噸凈利潤(rùn)同比略降、類于全省，噸凈利潤(rùn)65元左右，銷量390萬噸，EPS0.53元左右、同增59%。

　　甘肅省2009年底產(chǎn)能約2300萬噸，2010-12年有效產(chǎn)能增加為470、680、400萬噸左右。2009年產(chǎn)量為1816萬噸，2010-12年有效需求增加為490萬噸、460、360萬噸。我們判斷明年開始供需關(guān)系有壓力，但不會(huì)特別惡化：一方面省區(qū)進(jìn)口替代，另外更多產(chǎn)能公司貢獻(xiàn)、不會(huì)大面積出現(xiàn)海螺戰(zhàn)略占有市場(chǎng)考慮在平?jīng)鼋档蛢r(jià)格80元的情況。

　　公司水泥今年底1500萬噸、計(jì)劃2012年3000萬噸。假設(shè)2010-12年銷量為857、1565、1925萬噸，2010-12年價(jià)格上漲3、-10、-5元，余熱發(fā)電0.7、2.2、2.9億度。2010-12年EPS為1.22、1.64、1.90元。若11年銷量增加709萬噸、則水泥價(jià)格下降44元利潤(rùn)零增長(zhǎng)。以目前信息對(duì)11年判斷我們假設(shè)下降10元低于44元，正增長(zhǎng)概率大。

　　下半年旺季月數(shù)多于上半年，下半年也很難實(shí)質(zhì)性看到水泥價(jià)格下降，真正壓力要到11年1-2季度可觀察到。下半年仍有明確收購(gòu)計(jì)劃，在目前西部大開發(fā)市場(chǎng)氛圍下，預(yù)期在下半年仍有波段性機(jī)會(huì)。維持"謹(jǐn)慎增持"評(píng)級(jí)和18.92元目標(biāo)價(jià)格。潛在風(fēng)險(xiǎn)是5月甘肅固定資產(chǎn)投資新開工計(jì)劃負(fù)增長(zhǎng)導(dǎo)致明年需求低于預(yù)期和噸凈利潤(rùn)下降具趨勢(shì)性。（國(guó)信證券韓其成）

　　兔寶寶：品牌擴(kuò)張目標(biāo)價(jià)16元

　　今明兩年的發(fā)展重心將呈現(xiàn)出內(nèi)外并重的特點(diǎn)。國(guó)際戰(zhàn)略主要體現(xiàn)在原料控制，公司今年將運(yùn)送一臺(tái)木材刨切機(jī)到非洲地區(qū)，以適應(yīng)當(dāng)?shù)厝找鎳?yán)格的原木出口禁令，將當(dāng)?shù)啬静募庸ず笤俪隹?，一方面符合?dāng)?shù)胤?，另一方面也便于展開大規(guī)模作業(yè)，切割好的木材運(yùn)輸有利節(jié)約運(yùn)費(fèi)；國(guó)內(nèi)戰(zhàn)略是公司將積極拓展國(guó)內(nèi)專賣店市場(chǎng)，建立5個(gè)配送中心并扶持當(dāng)?shù)匕宀墓?yīng)商形成OEM戰(zhàn)略，今年將開拓成都作為西南市場(chǎng)支點(diǎn)，建立成都、武漢、上海等全資銷售公司和配送中心，方便公司對(duì)區(qū)域市場(chǎng)的把握。此外，值得注意的是，明年是農(nóng)歷兔年，公司可能將在一系列媒體上進(jìn)行宣傳，有望大幅拉動(dòng)產(chǎn)品銷量。

　　盈利模式復(fù)制加快，2010年輕資產(chǎn)新增300家店。公司特許經(jīng)銷店模式早已度過了磨合階段，從2006年的20家，擴(kuò)張到如今300家門店，由于集成櫥柜是新增項(xiàng)目，加盟商開店仍較為謹(jǐn)慎，希望能見到成熟范例后再后續(xù)經(jīng)營(yíng)，這是今年新開500家門店最大的障礙，公司預(yù)計(jì)今年新增300家門店，實(shí)現(xiàn)銷售收入30%～40%的增長(zhǎng)目標(biāo)，目前的瓶頸主要來自產(chǎn)能，由于還需要逐漸培養(yǎng)合格的供應(yīng)商做OEM，因此收入的大幅增長(zhǎng)應(yīng)在2011年體現(xiàn)。

　　產(chǎn)品梯隊(duì)建立完善，OEM模式構(gòu)成品牌輸出。公司主要采用技術(shù)人員支持，膠水供應(yīng)和質(zhì)量檢測(cè)三大方式貼牌生產(chǎn)，這構(gòu)成了品牌輸出的基礎(chǔ)；同時(shí)公司利用計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)方式進(jìn)行貨源控制，保證不同地域之間不會(huì)產(chǎn)生串貨現(xiàn)象，品牌經(jīng)營(yíng)模式已成熟。在產(chǎn)品梯隊(duì)上，除了高檔的“兔寶寶”外，公司早先收購(gòu)的“綠野”公司已經(jīng)進(jìn)入正常生產(chǎn)和銷售，主要針對(duì)全裝修和工程市場(chǎng)銷售，此外，公司“花冠”品牌主攻低檔的城鄉(xiāng)市場(chǎng)；至此，公司已經(jīng)形成了“兔寶寶”、“綠野”和“花冠”三大板材系列和地板、門窗等裝潢產(chǎn)品系列，健全了自己產(chǎn)品梯隊(duì)。

　　預(yù)計(jì)短期盈利增長(zhǎng)可觀，地產(chǎn)新政壓力不大。我們了解到公司產(chǎn)品短期已經(jīng)提價(jià)3次，毛利率的提升應(yīng)在2季度體現(xiàn)，今年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)供不應(yīng)求，出口規(guī)模增長(zhǎng)50%左右，銷售收入增長(zhǎng)有望超過30%，但盈利的增長(zhǎng)不一定與收入同步，主要變量來自廣告投入。同時(shí)，我們認(rèn)為當(dāng)前地產(chǎn)調(diào)控政策應(yīng)對(duì)公司影響不大，首先國(guó)家主要針對(duì)投機(jī)需求進(jìn)行壓制，而此類住房一般不進(jìn)行大規(guī)模裝修，對(duì)于自住性住房國(guó)家仍在扶持，因此對(duì)公司產(chǎn)品消費(fèi)影響較小，此外，從歷史上看，每次房地產(chǎn)打壓政策，只要不像2008年下半年殃及自住需求，對(duì)公司影響均不大。

　　維持買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)格16元。我們認(rèn)為公司已經(jīng)從單純制造企業(yè)轉(zhuǎn)型成為終端零售企業(yè)，公司品牌輸出和網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張模式將有效提升公司估值。維持公司2010，2011年攤薄后EPS預(yù)測(cè)分別為0.23元和0.64元，我們給予2011年25PE水平，目標(biāo)價(jià)16元。

    海螺型材：未來產(chǎn)能逐步釋放增持

　　中報(bào)業(yè)績(jī)略低于預(yù)期。公司10年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.94億元，同比下滑約8.33%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)9690.5萬元，同比下滑18%，折合EPS0.27元，業(yè)績(jī)略低于我們的預(yù)期0.3元。其中二季度單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.66億元，較09年同期下滑11%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司的凈利潤(rùn)6476萬元，折合EPS0.19元，同比下滑25%，環(huán)比提高129%。公司業(yè)績(jī)低于預(yù)期主要原因?yàn)槭芴鞖庥绊懀筒匿N量低于預(yù)期。

　　受天氣異常影響，產(chǎn)品銷量低于預(yù)期。由于10年上半年北方地區(qū)天氣寒冷，南方地區(qū)降雨頻繁，各地施工受到影響，我們預(yù)計(jì)公司上半年型材銷售約在22萬噸，低于我們的預(yù)期25萬噸。業(yè)績(jī)同比下滑主要原因?yàn)镻VC價(jià)格（成本占比達(dá)70%-80%）上漲，導(dǎo)致上半年毛利率僅為12%，同比下滑4%，公司目前PVC成本約在7300-7500元/噸（含稅），較09年6500元/噸提高約15%。

　　加強(qiáng)渠道建設(shè)，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。公司計(jì)劃將產(chǎn)品從型材向門窗轉(zhuǎn)變，起步階段公司主要通過建立門窗展示廳，從傳統(tǒng)制造業(yè)向擁有品牌附加值的消費(fèi)服務(wù)行業(yè)轉(zhuǎn)型。目前公司已在已在昆明和貴陽建立展示廳，上海也正在考察（宜山路或者百安居等），主要為中高檔建材市場(chǎng)，未來建立昆明、寧波、貴陽、上海四家門店。同時(shí)公司也積極進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，提高彩色型材銷量占比，09年實(shí)現(xiàn)彩色型材銷售約5萬噸，預(yù)計(jì)10年可提高至7萬噸。

　　不斷完善布局，未來產(chǎn)能逐步釋放。公司目前型材產(chǎn)能58萬噸，2010年新增產(chǎn)能包括新疆烏魯木齊2萬噸型材，2萬噸門窗以及成都地區(qū)4萬噸型材，其中新疆項(xiàng)目已開始試生產(chǎn)，成都項(xiàng)目約在10月投產(chǎn)，預(yù)計(jì)2010年公司整體產(chǎn)能達(dá)到66萬噸，公司在產(chǎn)能擴(kuò)張的同時(shí)，布局也將逐步完善。

　　維持“增持”評(píng)級(jí)。由于公司上半年銷售情況低于預(yù)期，我們下調(diào)10年銷量由55萬噸至50萬噸，下調(diào)公司10年EPS由0.66元至0.6元，維持11-12年盈利預(yù)測(cè)EPS0.8/0.92元，維持增持評(píng)級(jí)。（申銀萬國(guó)王絲語）

　　金晶科技：業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期明年或現(xiàn)拐點(diǎn)

　　行業(yè)景氣提升公司業(yè)績(jī)。上半年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)2.79倍，大大高于收入增長(zhǎng)率。半年度毛利率達(dá)到21.6%，高于09年同期的17.2%，但仍遠(yuǎn)低于上一景氣周期的盈利水平。2季度毛利率在1季度基礎(chǔ)上繼續(xù)上升，我們判斷這可能是今年盈利的高點(diǎn)。隨著下半年玻璃行業(yè)供求關(guān)系的變化，我們認(rèn)為盈利能力的下滑可能性較大。

　　浮法玻璃在利潤(rùn)中占比明顯增加。從去年11月以來的純堿價(jià)格上升使該產(chǎn)品毛利率增至8.74%，對(duì)公司利潤(rùn)貢獻(xiàn)占比達(dá)12%。行業(yè)需求使浮法玻璃成為上半年亮點(diǎn)，高檔浮法玻璃比重出現(xiàn)大幅度上升，毛利率比去年同期增加12.52個(gè)百分點(diǎn)。超白玻璃盈利持續(xù)出現(xiàn)下滑，我們認(rèn)為當(dāng)公司今年年底北京超白玻璃生產(chǎn)線投產(chǎn)之時(shí)，超白玻璃產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率極有可能下降到30%以下。

　　負(fù)債率再次增高。公司上半年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流狀況良好，同比增加56.8%。然而，公司負(fù)債率近年來一直上升，已達(dá)到60%的界限。公司近期還收購(gòu)了其控股股東的中空、LOW-E玻璃生產(chǎn)線，隨著未來北京生產(chǎn)線的投資展開，在增發(fā)沒有完成的情況下，公司現(xiàn)金流將趨于緊張，負(fù)債率可能進(jìn)一步上升。

　　明年業(yè)績(jī)明顯增加可能性較小。由于增發(fā)遲遲未能完成，我們估計(jì)北京浮法生產(chǎn)線的投產(chǎn)也將拖后。在明年產(chǎn)量沒有大幅增加的情況下，基于對(duì)明年行業(yè)的謹(jǐn)慎觀點(diǎn)，我們認(rèn)為公司明年業(yè)績(jī)不會(huì)明顯增加。

　　維持“中性”投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司10-12年的EPS為0.35、0.36、0.47。而目前34倍以上的市盈率，相對(duì)于一個(gè)加工制造業(yè)公司而言，市盈率略顯偏高，維持對(duì)公司“中性”的投資評(píng)級(jí)。

　　海鷗衛(wèi)浴：需求穩(wěn)定復(fù)蘇業(yè)績(jī)持續(xù)回升

　　需求復(fù)蘇，訂單顯著增加，公司業(yè)績(jī)連續(xù)五季回升2010年1-6月公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.19億元，同比增長(zhǎng)64.2%，歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)3367萬元，09年同期虧損653萬元，每股收益0.12元；單2季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.52億元，同增71.3%，環(huán)增23%，歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)2110萬元，同增794%，環(huán)增68%，單季貢獻(xiàn)每股收益0.08元；公司業(yè)績(jī)連續(xù)5個(gè)季度持續(xù)回升；公司預(yù)計(jì)1-9月凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)50%以上，折合每股收益0.19-0.20元。

　　訂單恢復(fù)正常，毛利率提高是公司業(yè)績(jī)大幅提升的主要原因報(bào)告期內(nèi)，以歐美為代表的海外經(jīng)濟(jì)底部回暖，客戶訂單顯著增加，產(chǎn)能利用率較09年同期大幅增長(zhǎng)；研發(fā)新產(chǎn)提價(jià)，良品率提升以及出口退稅率同比提高有效提高公司綜合毛利率6.96個(gè)百分點(diǎn)至22.23%；公司資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況和存貨情況正常；報(bào)告期內(nèi)，分產(chǎn)品明細(xì)，水龍頭、排水器、浴室配件、閥門、鋅合金產(chǎn)品毛利率分別為22.67%、8.90%、18.28%、25.62%、24.71%，較09年同期分別提高6.45、2.71、10.04、7.32、3.58個(gè)百分點(diǎn)。新產(chǎn)品研發(fā)提高售價(jià)和產(chǎn)能利用率的提高對(duì)毛利率提高作用最大；分區(qū)域明細(xì)，國(guó)外收入占比91.32%，較09年變化不大，毛利率22.88%，同比提高7.47個(gè)百分點(diǎn)；銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率和財(cái)務(wù)費(fèi)率為4.50%、9.17%、1.32%，分別同比提高0.3、0.7、-1.1個(gè)百分點(diǎn)，三者綜合期間費(fèi)率14.99%，下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　2季度業(yè)績(jī)環(huán)增68%，貢獻(xiàn)EPS0.08元2010年4-6月公司營(yíng)收同增71%，環(huán)增23%，綜合毛利率25.29%，同增5.3個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)增6.8個(gè)百分點(diǎn)；銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率和財(cái)務(wù)費(fèi)率為4.55%、10.69%、1.26%，分別同增0.5、3.1、-1.0個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)率16.50%，同增2.6個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)升3.4個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用提高幅度較大主要是因?yàn)楣炯哟笮缕费邪l(fā)力度致研發(fā)費(fèi)用上升以及工人工資和福利的提高；樂觀看待下游需求端復(fù)蘇持續(xù)，維持“增持”評(píng)級(jí)我們維持對(duì)公司2010-2012年EPS0.30、0.44、0.62元的盈利預(yù)測(cè)，考慮消費(fèi)品30倍10年P(guān)E水平，合理價(jià)值9元，增持評(píng)級(jí)。公司投資價(jià)值的關(guān)鍵在于需求端持續(xù)回暖態(tài)勢(shì)的確立！如需求端回暖態(tài)勢(shì)確定，公司業(yè)績(jī)敏感性高。